Está por desinflarse uno de los fenómenos más notables del panorama inversionista mundial, el de los mercados emergentes que han venido captando cantidades crecientes de capitales en el último quinquenio? Hace ya tiempo que los especialistas vienen vaticinando que, en cuanto los países industrializados empezaron a salir decididamente de la recesión, las ventajas que ofrecían los
mercados emergentes comenzarían a deteriorarse, y los inversores empezarían a reorientarse “hacia el norte”.
Esta predicción se basa en el siguiente razonamiento: el principal atractivo de los mercados emergentes es el “rendimiento diferencial”: en definitiva, la diferencia entre las altas tasas de interés predominantes en los países en desarrollo y las tasas deprimidas de los países industrializados atrapados en una larga recesión. Al retomar estos últimos la vía del crecimiento, la resultante
competencia por capitales de inversión empujará hacia arriba sus tasas de interés, y se irá achicando progresivamente el “diferencial”.
En lo que va de este año los acontecimientos parecerían, a primera vista, estar confirmando la tesis.
La recuperación de la economía estadounidense, ya visible el año pasado, fue acompañada a comienzos de éste por un leve repunte de la tasa de interés. Casi al instante, los mercados emergentes acusaron el golpe; hubo bajas tanto en las Bolsas asiáticas como en las latinoamericanas.
Con todo, la tendencia a la baja no fue ni sostenida ni uniforme. A principios de marzo, el índice de mercados emergentes de la Corporación Financiera Internacional (CFI) mostraba a apenas dos países latinoamericanos, México y la Argentina, con pérdidas netas desde el principio del año (-3,3% en el
primer caso, -0,1% en el segundo), y el mismo índice registraba tres casos de avances superiores a 30%; Perú (30,4%), Brasil (32,6) y Colombia (38%).
¿Estaban equivocados, entonces, los especialistas? Al fin y al cabo, ¿no se había registrado simultáneamente el colapso del mercado europeo de bonos, fruto de un grave error de apreciación de gurúes tan renombrados como George Soros?
Los economistas de la OCDE acaban de pronosticar que seguirá creciendo este año el flujo de capitales hacia los países en desarrollo, que el año pasado totalizó casi US$ 56.000 millones y fue destinado en su mayor parte (más de 85%) al pequeño grupo de 10 mercados emergentes en el cual figuran cuatro países latinoamericanos (México, Brasil, Argentina y Venezuela).
Pero, dice la OCDE, el crecimiento será inferior al de 1993, y empezará a notarse un cambio en las proporciones invertidas en bonos y en acciones; en 1993 predominaron los bonos en una relación de tres a uno con respecto a las acciones. Detrás de esto hay un factor que generalmente queda soslayado cuando se habla del auge de las Bolsas latinoamericanas; los altísimos rendimientos vienen dictados por los bonos, más que por las acciones.
Mark Mobius, el gurú de los mercados emergentes (creador del Templeton Emerging Markets Fund allá por 1987), dice que habrá que olvidarse de los retornos cercanos al 70% registrados en el último par de años.
El cambio previsto por la OCDE significa que los inversores deberán empezar a prestar más atención al comportamiento de las empresas individuales. Casi sin excepción, los investments funds que investigamos hace unos meses sostienen que eso es lo que han venido haciendo desde el comienzo.
Sin embargo, el análisis más somero de su evolución sugiere otra cosa: que las decisiones más importantes -las que implicaban desinvertir- se han venido tomando en función de factores más globales: noticias sobre reveses en la economía, sobre iniciativas legislativas percibidas como perjudiciales para los inversores, sobre eventos políticos interpretados como rigurosos o peligrosos.
En este terreno más global, la información con que cuentan los fondos de inversión es esquemática y superficial, aun entre los “analistas” que proporcionan el background. En dos de los fondos investigados, los gerentes consideran costoso e innecesario recurrir a expertos con la experiencia
necesaria para proporcionar estimaciones refinadas de riesgo político. En la “primera línea”, donde se toman las decisiones diarias de compra y venta, lo que pesa es, a menudo, un despacho escueto de Reuters sobre un acontecimiento o un rumor.
Por cierto, empresas como Salomon Brothers publican de tanto en tanto análisis detallados sobre la evolución de algunas empresas líderes; casi siempre las grandes empresas de servicios públicos (telecomunicaciones, electricidad) recientemente privatizadas; sólo ocasionalmente algún gran grupo industrial.
La visión que existe a nivel de empresas es minimalista. El principal instrumento de seguimiento de los mercados emergentes, los índices de precios y retornos del CFI, se basa en una pequeña selección de grandes firmas. Sólo en dos casos (México y Colombia) los índices se basan en más de 30% de las acciones cotizadas en las respectivas Bolsas. De allí en más, la base se torna cada vez más estrecha: 27% en Venezuela, 18% en la Argentina, 15% en Chile, 14% en Brasil, 13% en Perú.
Y hasta aquí hemos estado hablando de los índices “globales”: los índices de investables se basan en muestras aún más reducidas.
Claro está que esto no hace más que reflejar el alto grado de concentración de las Bolsas latinoamericanas. Si se toman como patrón comparativo las 10 acciones más traficadas, en Brasil éstas representan 37% de la capitalización total; en Chile 49%; en México 55%; en Venezuela 70%; en la Argentina 71%; en Colombia 76%.
Estas acciones “líderes” corresponden a las empresas más grandes, pero grande no siempre coincide con rentable (cualquiera que siga con atención los rankings sectoriales que publica MERCADO sabe que podría llegar a afirmarse que rara vez más grande significa más rentable). Además, por su naturaleza, la evolución de varias de estas empresas “líderes” no es siempre paralela a la marcha de la economía global. Por partida doble, pues, pueden ser muy malos indicadores.
En estos días, el gurú Mark Mobius, de Templeton, tiende a vender sus títulos latinoamericanos, y pronostica una “corrección” inminente en los mercados regionales. Demasiadas empresas, dice, están sobrevaluadas, y el ritmo de crecimiento de las Bolsas es muy superior al crecimiento previsible de
las economías. Esta es la visión de corto plazo.
En la City londinense, sin embargo, la mayoría de los fondos de inversión especializados en mercados emergentes (citados en el cuadro) pinta un cuadro de expansión. Klainworth Benson, por ejemplo, dice que para fin de siglo los fondos de pensiones británicos tendrán más inversiones comprometidas en Bolsas latinoamericanas que en los Estados Unidos.
La paradoja es sólo aparente. La actitud de estos últimos se basa, primero, en la creciente tendencia de los inversores institucionales a diversificar geográficamente sus colocaciones y, segundo, en una visión de más largo alcance. Subrayan, por ejemplo, que las Bolsas latinoamericanas son aún muy
pequeñas en relación con sus economías: 13% del PBI en la Argentina, 21% en Brasil, 58% en Chile… y hasta este último índice empalidece en comparación con el 300% de Hong Kong.
Lo que dicen ambas actitudes conjuntamente es que, si bien se prevé una continuación del crecimiento de los mercados emergentes latinoamericanos, la participación de los inversores extranjeros tiene un respetable grado de volatilidad, sobre todo en el corto plazo, y que hay una “corrección” (ajuste hacia abajo) en ciernes.
Más allá, y dado el cambio de ponderación entre bonos y acciones que prevé la OCDE, cualquier volatilidad debería pasar a reflejar más acabadamente la evolución de las economías y de las empresas… siempre y cuando quienes orientan las inversiones desde el exterior adquieran instrumentos bastante más refinados para evaluar esta evolución.
* Eduardo Crawley es editor de Latin American Newsletters de Londres, autor de un Special Report sobre Bolsas latinoamericanas.