Por el equipo de abeceb.com
Los argentinos estamos desacostumbrados al exceso de buenas noticias. Por eso, aunque la percepción general es que las cosas están bien, no deja de haber cierta incertidumbre acerca de por cuánto tiempo se podrá mantener esta bonanza.
Por eso es esencial poner las cosas en perspectiva. Lo hacemos una vez al año, con la edición especial de febrero bautizada “Radiografía de la Nación”. Pero extendemos el análisis al primer semestre terminado y a lo que puede ocurrir durante la segunda mitad del año.
Como siempre, los ejes centrales pasan por poner foco sobre el nivel de actividad económica, la situación fiscal, los indicadores monetarios y financieros, y el desarrollo del comercio exterior.
Igual que en anteriores versiones, la responsabilidad por la sistematización y explicación de esta abundante información es abeceb.com, la consultora y think tank que dirige Dante Sica. Sus equipos interdisciplinarios y especializados en cada campo temático participaron en la elaboración de este valioso informe que compromete nuestro reconocimiento.
Los precios, el tema destacado
Para realizar el balance del comportamiento de la economía durante el primer semestre del año, no es necesario hacer hincapié en ningún hecho especial, dado que no se registró ningún acontecimiento que no fuera esperado.
En cuanto a los precios, el tema más importante en la agenda económica, durante el primer semestre la profundización de la política de acuerdos logró que el índice acumule 4,9%, contra 6,1% de 2005. Sin embargo, las distorsiones que son generadas por la implementación de esta política provocan mayor incertidumbre, dado que se esperaba una reducción de las limitaciones ya existentes.
Por otra parte, la política fiscal mantuvo los excedentes en niveles altos y la recaudación continuó creciendo a tasas elevadas. Sin embargo, cuando se observa el crecimiento del gasto y las medidas de aumento del mismo, queda demostrado que la política fiscal se alejó del papel de ancla nominal. Mientras tanto, la política monetaria logró cumplir con los dos objetivos propuestos: sostener el tipo de cambio por arriba de $3 por dólar y recuperar el stock de reservas luego del pago al FMI.
Tras observar lo ocurrido durante la primera mitad del año surge el gran interrogante sobre lo que sucederá durante la segunda parte que ya está en pleno desarrollo. Lo más importante es el cambio del contexto internacional a partir del malhumor financiero, que influye tanto sobre las tasas como sobre la liquidez. Sin embargo, en términos reales, se redujo levemente la tasa de crecimiento y los precios de los “commodities” no especulativos se sostienen.
Los precios continúan siendo tema central en la agenda y se mantendrá la política de acuerdos por lo que se estima que la inflación finalizará 2006 con un incremento de 11%, aunque no hay signos de que se reduzcan las distorsiones generadas.
En el aspecto de las finanzas públicas se mantendrán los excedentes a escala nacional aunque el gasto continuará aumentando. No existen riesgos por el cambio de clima internacional dado que las necesidades de financiamiento se suplen con las colocaciones a Venezuela. Los problemas fiscales de las provincias se irán profundizando en el transcurso del año.
La recuperación de reservas redujo la vulnerabilidad ante la volatilidad internacional. Por otra parte, se estima que el tipo de cambio se mantendrá en la banda de $3,05 a $3,10 por dólar en el segundo semestre.
Sobre el escenario planteado, el consumo continuará creciendo a tasas elevadas, presionando sobre los precios. La construcción y el sector automotriz continúan motorizando la industria y se estima un crecimiento del PBI para 2006 de 7,8%. M
Porcentaje del IPC con y sin acuerdos
Nivel generalç
Fuente: abeceb.com
Variación precios al consumidor Acordados, No Acordados, IPC Nivel general e IPC subyacentes. Nov-05-Jun-06
Fuente: abeceb.com en base a Indec
Participación en el IPC en el primer semestre, años 2005 y 2006.
Fuente: abeceb.com en base a Indec
Porcentaje del IPC, capítulo Alimentos y bebidas, con y sin acuerdo
Fuente: abeceb.com en base a Indec
Actividad económica
El mercado interno le da continuidad al crecimiento
Durante el primer trimestre de 2006, la economía se expandió a una tasa anualizada de 8,6% impulsada por el consumo, que explicó 60% de la variación total. Si ese consumo es separado entre el componente privado y público, 50% del crecimiento es explicado por el consumo privado, mientras que el gasto público explica 10 % restante.
Dada esta elevada participación en la explicación del crecimiento, es importante cotejar el impulso que presenta el consumo de diferentes bienes en la Argentina, y cómo puede contribuir a sostener el nivel de crecimiento en los próximos meses para seguir expandiendo el PBI nacional.
Si se analizan los niveles de consumo para bienes durables y no durables en la economía, se observa que en el primer semestre, las ventas de automóviles nuevos en concesionarias y el comercio de electrodomésticos presentaron una fuerte expansión, y las proyecciones de crecimiento para el resto del año son claramente superiores al nivel de crecimiento del PBI proyectado para 2006.
En cuanto al consumo no durable, si bien continuará creciendo, los ritmos se desacelerarán con relación a lo acontecido en los últimos años en el nivel de ventas en centros de compras (shoppings centers), mientras que, de la mano de la recomposición salarial, las ventas en supermercados incrementan su ritmo de expansión.
El consumo de servicios públicos también continúa sostenido, aunque contrayendo sus tasas de crecimiento. La variación interanual mantiene las dos cifras en el ritmo de desarrollo, siendo telefonía celular el principal impulsor. En este sentido, cabe señalar que la cantidad de teléfonos en uso se encuentra creciendo, de año en año, a un ritmo en torno a 50%, mientras que las llamadas crecen en forma menos que proporcional y dejan entrever una elasticidad menor que uno, para los nuevos consumidores del servicio.
Desde el punto de vista del financiamiento, la cantidad de préstamos al consumo aumentó en la primera mitad del año en torno a 70%, de acuerdo a los montos en moneda local revelados por el Banco Central, lo cual otorga un incentivo para que el consumo de bienes continúe creciendo en los niveles actuales. Se debe agregar que la tasa por préstamos se encuentra estable en torno de 27% – 28% anual en el promedio ponderado por monto, con una leve reducción en el segundo trimestre respecto del primero, mientras que las tasas para captar depósitos continúan en niveles bajos (negativos en términos reales) pero creciendo paulatinamente.
De esta manera, los diferentes indicadores muestran un primer semestre con fuerte expansión, mientras que las variables que exponen las expectativas no han cambiado significativamente en términos de situación nacional, personal o respecto de los niveles de ventas esperados en comercios para los próximos tres meses. Esto permite prever un escenario positivo para el consumo en el segundo semestre.
Con estos niveles de crecimiento de la demanda observados en el primer semestre, se ha verificado una expansión superior a 7% en el Estimador Mensual Industrial y de 20% en la construcción, incentivada por las bajas tasas de interés real y la escasez de oportunidades de inversión. La incógnita que aquí surge se relaciona con las posibilidades de la industria de continuar satisfaciendo la demanda con mayor producción de bienes.
La respuesta a esta incógnita surge tras analizar los sectores que explican mayormente el crecimiento del indicador industrial y cruzarlos con el saldo de capacidad instalada (UCI) disponible. La respuesta es positiva dado que estos sectores con mayor dinamismo en los primeros cinco meses de 2006 se encuentran produciendo por debajo del máximo nivel de UCI alcanzando cantidades similares a las obtenidas anteriormente. Esto indica dos cosas: por un lado, que se puede incrementar la producción con la actual capacidad productiva, y por otro, que el sector industrial está ampliando sus posibilidades de procesamiento.
Como resultado del análisis realizado, se puede concluir que la actividad económica continuará creciendo en el segundo semestre del año, aunque a una tasa algo menor con respecto a la de 2005. Si se observan los diferentes indicadores de consumo y las proyecciones, se puede esperar que el nivel de incremento interanual del PBI se encuentre en torno a 7,5% – 7,8%, y arroje tasas de crecimiento levemente menores entre trimestres a las observadas el año pasado. M
Variaciones interanuales del Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) en términos desestacionalizados
El EMAE (aproximación del nivel de crecimiento del PBI) continúa creciendo a tasas elevadas. Sin embargo, se espera que en los próximos trimestres estas tasas comiencen a desacelerarse.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Aportes al crecimiento de los diferentes sectores industriales
Tres sectores explican 55% del crecimiento acumulado en el semestre en el EMI (8,9%). Esta particularidad ya se manifestaba el año pasado, y es una característica que debería revertirse si se pretende que el crecimiento industrial sea diversificado y no concentrado en algunos pocos sectores.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Nivel de utilización de la capacidad instalada por rama industrial medida como % del producto potencial
La industria automotriz es la que menor nivel de empleo de su producto potencial presenta, sin embargo es la que mayor crecimiento muestra.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Producción nacional y ventas internas de vehículos. En unidades.
A partir del año 2003, tanto la producción como las ventas internas comenzaron a mostrar niveles crecientes, aunque existen diferencias entre el crecimiento de ambas variables.
Fuente: abeceb.com en base a Adefa
Las ventas presentan tasas de expansión elevadas
Las ventas en Centro de Compras presenta un comportamiento más dinámico que la demanda de productos en Supermercados, que oscilan en una tasa de crecimiento de un dígito.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Evolución del IPC. Índice Dic-01 = 100
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Balance fiscal
Proyecciones para 2006 al cierre del primer semestre
Transcurrida la primera mitad de 2006, el balance en materia fiscal para el sector público nacional se presenta como positivo.
Por el lado de la recaudación, luego de un primer trimestre que cerró con un aumento interanual en los ingresos de 26%, surgieron dudas sobre lo que podía ocurrir entre abril y junio. Debe recordarse que a partir de abril comenzó a repercutir el aumento del mínimo no imponible en el impuesto a las ganancias. Dicha medida provocó una reducción en la recaudación del tributo mencionado, particularmente en ese período, que es cuando se producen los mayores vencimientos anuales.
Sin embargo, en el segundo trimestre del año ingresaron $38.200 millones, 18% más que en el mismo período de 2005. De esta manera, si bien se registró una desaceleración importante con respecto al primer trimestre, la tasa de crecimiento fue mayor que la esperada, principalmente luego de la performance de abril, cuando la recaudación se elevó (de año en año) sólo 7,9%.
De esta manera, en el acumulado enero-junio ingresaron al fisco $70.287 millones, 21,6% más que en el mismo período de 2005.
Las proyecciones para todo 2006 indican que los ingresos tributarios nacionales se incrementarán en torno a 20% con respecto al año anterior, levemente por debajo de la suba alcanzada en 2005.
Este es un punto a destacar, ya que se detiene la importante desaceleración en la tasa de crecimiento de los ingresos registrada en los últimos años. Debe recordar se que mientras la recaudación se elevó 43% en 2003, dicha variación se fue reduciendo a 36% y 21% en 2004 y 2005 respectivamente.
En materia de gastos, la evolución del primer semestre estuvo explicada por las políticas impulsadas a partir de julio de 2005. Más allá de las subas automáticas de transferencias a provincias por coparticipación y regímenes especiales, los incrementos en salarios y jubilaciones, junto con la continuidad de la ejecución de obras, explican el aumento interanual de 25,4% registrado en las erogaciones en el período analizado, sin considerar el pago de intereses de la deuda. De esta manera, en el acumulado a junio el gasto primario ascendió a $62.321,5 millones, $12.641,2 millones más que en el mismo período de 2005.
Más allá de que el comportamiento de las erogaciones estuvo signado por medidas tomadas el año pasado, en los primeros meses de 2006 se anunciaron nuevas subas, las cuales comenzarán a regir en la segunda mitad del año.
Debe tenerse en cuenta que la base de comparación será mayor, ya que en ese período de 2005 se comenzaban a computar las subas pre-eleccionarias.
Se proyecta que en todo 2006 los gastos antes del pago de intereses totalizarán $129.700 millones, 21,5% más que en 2005.
De esta manera, el resultado primario en el año en curso se ubicará en torno a los $21.300 millones, mientras que el superávit total, es decir, computando el pago de intereses, rondará los $10.110 millones.
Por lo tanto, el superávit primario del sector público nacional ascenderá a 3,4% del PBI, por encima de 3,1% establecido en el presupuesto, pero por debajo de 3,7% alcanzado en 2005. Más allá de esta reducción, las cuentas públicas nacionales siguen mostrando solidez, con excedentes por encima de 3% del producto. M
Recaudación total y retenciones a la exportación. En $ millones.
Los dos impuestos más distorsivos del sistema tributario nacional recaudaron en el primer semestre de 2006 $11.790 millones, 13,9% más que todo el superávit primario del período.
Fuente: abeceb.com en base a Mecon
Evolución de los ingresos, gastos y superávit primario. En $ millones.
Desde la salida de la crisis las cuentas públicas han sido una importante herramienta del gobierno para mantener altas las expectativas del sector. Sin embargo, en los últimos meses puede apreciarse un incremento en la tasa de crecimiento de los gastos que es de esperar se mantenga dada la proximidad de las elecciones presidenciales 2007.
Fuente: abeceb.com en base a Mecon
Política monetaria
Un escenario signado por elevadas tasas de inflación
Para realizar un balance de la política monetaria del primer semestre de 2006 es importante tener en cuenta el ambiente económico reinante y las expectativas sobre cuál sería el comportamiento deseado de las variables monetarias.
En este sentido se debe tener en cuenta que el escenario económico estuvo signado por tasas de inflación elevadas.
Para analizar lo ocurrido durante la primera mitad del año conviene seguir el programa monetario. Si se observa la evolución del agregado monetario M2 (calculado a partir del circulante en poder del público y los depósitos transaccionales en pesos) y las metas del mismo que, por otro lado, es la única establecida en el programa 2006, en los dos trimestres este agregado se ubicó dentro de los márgenes establecidos y lo más positivo es que siempre se ubicó alineado con la meta piso o por debajo de la misma. En este aspecto la política monetaria actuó en concordancia con el escenario de expectativas de inflación elevadas.
Dado que el programa sólo contempla el seguimiento de un agregado (el M2), es importante analizar la evolución del resto de los agregados monetarios. Si se analizan las variaciones interanuales y la acumulada en el primer semestre para la base monetaria, el agregado M2 (que tiene en cuenta los depósitos en dólares) y el M3 con la misma metodología, se advierte que las tasas de crecimiento interanual de las tres variables superan 20%, y son superiores a las evidenciadas en el mismo período de 2005. Como consecuencia, el crecimiento acumulado del primer semestre de 2006 fue superior al de 2005.
El hecho a destacar reside en la evolución de la base monetaria, variable que el año pasado era monitoreada por el programa, con lo cual aumentó sólo 1,9% en el primer semestre de 2005: en el corriente año el guarismo fue de 12,1%. Por lo tanto, más allá de cumplirse el programa monetario, el resto de los agregados crecen a tasas muy elevadas, que no son consistentes con el escenario de precios actual.
Las tasas de interés de la economía también son una variable a seguir y constituyen otra de las herramientas con las que cuenta el Banco Central, ya sea para realizar políticas expansivas o contractivas. Durante el primer trimestre, las tasas no se comportaron conforme a lo que la lógica indicaba con elevadas expectativas de precios, ya que no sólo no aumentaron sino que bajaron y, en consecuencia, también descendieron las tasas de interés reales.
En el segundo trimestre, el BCRA cambió y comenzó a aumentar las tasas de referencia, especialmente de las Lebac a 1 año (no se utilizaban desde noviembre de 2005), que aumentó en 308 puntos básicos. Mientras tanto, el resto de las tasas nominales también se incrementó.
Por lo tanto, con la reducción en las expectativas de inflación en conjunción con un aumento de las tasas nominales, las tasas de interés reales presentan un claro quiebre en la tendencia a partir del segundo semestre, y la de Lebac a 1 año ya se ubica en el rango positivo. Esto representa un hecho a destacar de la política monetaria, ya que, a pesar de que no se espera que deba llevar las tasas a los niveles de Brasil, tampoco es lógico que las tasas reales decrezcan en períodos de aumento de expectativas de inflación.
Durante el último trimestre, el Banco Central mostró signos de que la política monetaria se estaría dirigiendo hacia una zona de neutralidad frente a la inflación. Al mismo tiempo, logró mantener el tipo de cambio nominal por arriba de los $3,40 por dólar, a pesar de la alta liquidación de divisas.
Como resultado del sostener el tipo de cambio nominal y de la apreciación de las monedas del resto de los países respecto al dólar, sólo el tipo de cambio real bilateral con EE.UU. se redujo, mientras que, el TCR multilateral que elabora el Central se mantuvo estable y se depreció respecto a Brasil.
En consecuencia, este mantener el tipo de cambio respecto al dólar, mientras el resto de las monedas se aprecia, si se analiza desde la óptica de la lucha contra la inflación, es un dato negativo. No obstante, desde la óptica del gobierno es positivo, ya que se cumple con uno de los objetivos.
En síntesis, el balance de la política monetaria del primer semestre es difícil de clasificar. Aunque, si se tiene en cuenta la actitud del Central en el segundo trimestre, se podría decir que el balance es positivo por el aumento de tasas, paralelamente a que pudo cumplir con el objetivo de sostenimiento de tipo de cambio.
Transcurrida la primera mitad del año, el BCRA pudo cumplir sus dos objetivos principales (más allá de no haber sido neutral en la lucha contra la inflación): sostuvo el tipo de cambio en la nueva banda arriba de $3,40 por dólar y recuperó el stock de reservas luego del pago al FMI. ¿Podrá cumplir con los objetivos sin generar un crecimiento insostenible de la base monetaria?
La respuesta es positiva, dado que, por una parte, el cambio de contexto internacional implica menores excedentes de oferta de dólares en el mercado cambiario y, a su vez, el BCRA ha mejorado sustancialmente su estructura de Lebac, que es lo que utiliza para esterilizar los pesos emitidos en la compra de dólares.
Se evidencia que, de diciembre de 2005 a junio de 2006, el plazo promedio duración de la cartera aumentó 107 días y el costo promedio cayó de 5,7% a 5,3%. Como consecuencia del alargamiento del plazo de la cartera, se redujo el monto de vencimiento en el presente semestre. En el segundo semestre de 2005 vencían $14.341 millones, lo que representaba 60% del stock total de letras y notas, mientras que en el presente año vencerán $13.056 millones, que implica 41,5% del total.
Como consecuencia, el BCRA cuenta con suficientes grados de libertad para utilizar esta herramienta de esterilización en el segundo semestre, sin expandir la base monetaria en demasía a partir de la compra de dólares. M
Evolución del tipo de cambio nominal. Promedios mensuales.
Fuente: abeceb.com en base a BCRA
Evolución del tipo de cambio real bilateral con EE.UU. y multilateral (dic 01= 1)
Fuente: abeceb.com en base a BCRA e Indec
Factores explicativos de las variaciones de la base monetaria (variaciones 1º semestre en millones de $).
Fuente: abeceb.com en base a BCRA
Participación del sector público y privado en la variación total
Evolución de los depósitos en el primer semestre de 2005
El comercio exterior
No cede el superávit comercial
Cuando todo hacía prever que el saldo comercial se iría reduciendo paulatinamente, a partir del empuje de la demanda interna, en los últimos meses la brecha entre exportaciones e importaciones se incrementó respecto del año pasado. El primer semestre de 2006 arrojó un superávit comercial que supera los US$ 6.000 millones.
Las causas de la fortaleza del actual saldo residen en la confluencia de dos fuerzas complementarias: por un lado, la firmeza de la tasa de crecimiento de las exportaciones y, por otro, una relativamente rápida caída en el impulso de las importaciones.
Por el lado de las exportaciones, las ventas realizadas durante la primera mitad de 2006 permiten entrever un mayor dinamismo en manufacturas de origen agropecuario que, de enero a junio de este año, aportaron 37,5% al incremento de las exportaciones totales. En parte, esto se debe al creciente procesamiento de la soja, en contraposición al casi nulo crecimiento de los productos primarios, explicado principalmente por la caída de la cosecha de cereales y los menores envíos de soja en bruto.
Los productos industriales muestran menor dinamismo que el año pasado, a la vez que se incrementaron de manera importante las ventas de combustibles, impulsadas por precios muy elevados.
Por otro lado, entre los sectores de mayor potencial exportable se destacan: minerales de cobre, harina de soja, vehículos, carburantes y aceite de soja.
Por el lado de las importaciones, cabe destacar la gran pérdida de dinamismo evidenciada en las compras de bienes de capital, bienes intermedios y combustibles. Por el contrario, aquellos que lograron mantener su ritmo, o incluso lo han incrementado, son los vehículos, bienes de consumo y partes y piezas de bienes de capital.
Los bienes intermedios constituyen el rubro de mayor incidencia: representa 36% de las importaciones totales, por lo cual el escaso aumento observado en lo que va del año repercute con fuerza en las compras totales.
Los rubros de mayor crecimiento en las importaciones son: vehículos, autopartes, motocicletas y televisores. M
Exportaciones, importaciones y saldo comercial argentino. En millones de US$.
A partir del estancamiento derivado de la última gran crisis económica, las expansiones observadas en las exportaciones y las importaciones fueron tales que se generaron superávits sin precedentes en el sector externo nacional.
Si bien las estimaciones para el resto del año indicaban que las compras crecerían a un ritmo mayor que las ventas, en la práctica los hechos fueron sustancialmente diferentes, y este año el saldo comercial se mantendría por encima de los US$ 11.000 millones.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Comercio Argentina-Brasil. En millones de US$.
A partir del segundo semestre de 2000, el comercio entre la Argentina y Brasil comienza a descender producto de la menor demanda local.
Las importaciones desde el vecino país caen en mayor medida, mejorando el saldo para nuestro país.
Sin embargo, la recuperación del nivel de actividad en la Argentina comienza a revertir la tendencia, y el comercio se torna deficitario a partir del segundo semestre de 2003. Además, desde entonces el saldo negativo para la Argentina no ha parado de crecer.
Fuente: abeceb.com en base a datos oficiales de Brasil
Exportaciones argentinas al MERCOSUR. En millones de US$.
Tras la devaluación del peso, las exportaciones de la Argentina a sus socios del bloque tuvieron un fuerte descenso.
A pesar de que se recuperaron a partir de 2003, todavía se ubican en niveles muy inferiores al segundo semestre de 1997.
Existe una significativa concentración en Brasil de las exportaciones al Mercosur, llegando a superar el 82% a lo largo del período considerado.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
Comercio Argentina-China. Datos semestrales. En millones de US$.
Con posterioridad a la firma del acuerdo comercial entre la Argentina y China (realizado en noviembre de 2004), los primeros resultados distaron de ser los esperados.
Fuente: abeceb.com en base a INDEC
