La fórmula de la supervivencia

“Si una organización viene obteniendo rentabilidad positiva, pero no cubre el costo financiero del capital ­tanto del propio como del que pertenece a terceros­ puede decirse que está destruyendo valor. En la Argentina, según la empresa de que se trate, el costo del capital propio normalmente oscila entre 15% y 20% y el de la deuda va de 12% a 15%. Con lo cual, en realidad, una compañía con una rentabilidad menor a 15% está destruyendo valor”, afirma Eduardo Urdapilleta, socio de la consultora McKinsey.

Alejandro Preusche, socio director de la firma explica que “a medida que el capital adquiere más liquidez ­como sucede en los mercados de capitales­ la cuestión de las empresas que destruyen valor se vuelve apremiante, porque el accionista no sólo ve cómo va evolucionando la creación de valor, sino que puede decidir si quiere tener su patrimonio invertido en esa empresa. En el otro extremo está quien vive de su patrimonio. Es el caso típico del productor agropecuario que tiene medio millón de dólares invertidos en un campo cuya rentabilidad apenas le alcanza para vivir. Según esta definición, claramente está destruyendo valor, pero ¿qué otra cosa puede hacer?”.

Paul Menmuir, director ejecutivo para Sudamérica de la consultora A. T. Kearney, señala que la creación de valor es un concepto que “en las Pymes argentinas, o en empresas familiares, no se aplica tanto, porque se manejan según los criterios de sus propietarios, que están muy involucrados en la gestión del negocio. No todos sus objetivos son necesariamente monetarios, sino que pueden ser una combinación de retorno y otros factores. Claro que, seguramente, esos criterios no serían los mismos que tendría esa misma compañía luego de ser comprada por una multinacional”.

El costo argentino

La medida que normalmente se utiliza para hablar de creación o destrucción de valor es el llamado Economic Value Added (EVA) o valor agregado económico, que es la diferencia entre el retorno obtenido del capital (propio o proveniente del crédito) y su costo promedio.

“Lo que vimos en nuestro trabajo es que el retorno que una empresa argentina obtiene sobre el capital es muy similar al de compañías de los países desarrollados. Sería de esperar que un país emergente consiguiera retornos mayores, porque tiene un mercado menos desarrollado y costos de mano de obra y servicios menores”, afirma Urdapilleta.

La otra parte del problema es el costo del capital que, en la Argentina, es más elevado que en los países desarrollados. “La misma inversión que en Estados Unidos podría estar creando valor, en la Argentina lo destruye. Así llegamos al tema central: el costo del capital, un factor directamente relacionado con la elevada tasa de riesgo país que actualmente tiene la Argentina”, señala el especialista de McKinsey.

En A. T. Kearney argumentan que, normalmente, un país en vías de desarrollo soporta un costo de capital más alto porque la inversión entraña mayor riesgo, aunque como contrapartida se espera que tenga un potencial de crecimiento mayor a largo plazo, porque sus consumos actuales per cápita son más bajos. “El problema es que la aparición de nuevas tecnologías en los países desarrollados ha cambiado el panorama y, en consecuencia, hay muchas más oportunidades para invertir”, advierte Menmuir.

Teniendo en cuenta el mayor costo de capital generado por el riesgo país, ¿cuál es la alternativa para un empresario argentino, que no sea salir del negocio?

“A corto plazo, debe asegurarse la mayor rentabilidad posible mediante reducción de costos y máxima productividad que, por otra parte, es lo que mayoría está haciendo. El problema es que reducir costos significa, en muchos casos, achicarse; y eso, en un marco recesivo como el actual, limita las posibilidades posteriores de crecimiento, porque hay que deshacerse de recursos humanos valiosos que permitirían crecer más rápido.”

Para Preusche, la cuestión se definirá a largo plazo. “Una cosa será si el escenario para las empresas argentinas es un marco recesivo por muchos años, y otra muy distinta si la Argentina comienza a crecer, el costo del capital comienza a bajar y algún día alcanza el investment grade. Sin embargo, esto no quiere decir que no haya posibilidades. Hay empresas argentinas que están buscando asociarse con compañías de otros países, lo cual no significa venderse ni fusionarse, sino aliarse para crecer. Sin duda hay otros caminos”.

En A. T. Kearney advierten que el mercado penaliza los malos resultados, pero cada vez otorga menos importancia a la reducción de costos. “Están premiando a las empresas que obtienen sustanciales incrementos de sus ingresos y los mantienen en el tiempo, a través de acciones tales como la internacionalización de la distribución, la clientela y las marcas, el lanzamiento de nuevos productos y la generación de nuevas tecnologías”.

¿EVA o MVA?

Un año atrás, McKinsey realizó una investigación (publicada en exclusividad por MERCADO en su edición de septiembre) basada en el análisis de 22 empresas (locales y filiales de multinacionales) que operan en la Argentina. Tres de cada cuatro habían destruido valor en los últimos cinco años.

Según el estudio, la industria petrolera, la construcción, la generación de energía eléctrica, las telecomunicaciones y la siderurgia acumularon una destrucción de valor equivalente a más de 14% de su capital invertido. Los sectores de consumo masivo, banca y distribución de gas exhibieron resultados negativos que oscilaban entre 1% y 5%. Y la excepción fueron los supermercados, que durante ese período lograron crear valor por alrededor de 11% del capital invertido.

Juan Pablo Stegmann, gerente de planeamiento y gestión del capital intelectual de Telefónica de Argentina, comparte el enfoque de McKinsey, pero no está totalmente de acuerdo con el índice utilizado para medir la creación de valor. “El EVA no es el indicador más adecuado, pues lleva a grandes distorsiones en empresas de países como la Argentina, que en los últimos años debieron hacer grandes inversiones en infraestructura. A corto plazo, cuanto mayor es la inversión menor es el EVA”.

El ejecutivo menciona el ejemplo de Telefónica de Argentina, que lleva invertidos alrededor de US$ 9.000 millones. “La empresa ha tenido un desarrollo de su capital operativo impresionante y eso mismo hace que la creación de valor, medida por el EVA, haya sido menor que la de otros sectores mencionados en el estudio, como los supermercados, que son negocios que no exigen tantos activos. Si Telefónica hubiera invertido menos, con la rentabilidad que tuvo seguramente hubiera creado valor. Aunque, probablemente, también sus ganancias hubieran sido menores por haber dado un mal servicio o no poder aprovechar posibilidades de crecimiento”, razona Stegmann.

En lugar del EVA, argumenta el ejecutivo de Telefónica, sería más apropiado usar el Market Value Added (MVA), que expresa la diferencia entre el valor de mercado y el de libros de una empresa, y es equivalente al valor actual de los EVA futuros.

“No se trata de una discusión semántica, sino que tiene consecuencias estratégicas muy fuertes. Si analizamos en Estados Unidos las empresas con mayor MVA, veremos que, en general, tienen un alto nivel de capital intelectual. Es decir, son en buena parte negocios muy ligados a la nueva economía: IT, laboratorios, empresas de servicios con alto nivel de modernización. Lamentablemente, en nuestro país este segmento de negocios es poco frecuente ya que, en general, el capital intelectual se desarrolla en aquel país y se vende aquí. La Argentina, además de todo lo que menciona Mc Kinsey, debería promover el desarrollo de este sector.”

Cómo crear valor

A. T. Kearney rescata la eficacia de herramientas como el EVA para impulsar el objetivo de la creación de valor hacia adentro de la organización. “Existen empresas en las que sus máximos directivos comparten con los accionistas el objetivo de crear valor, pero éste no se ve reflejado en sus prácticas de gestión. Enfoques como el EVA son un intento, tal vez un poco más científico, de ligar los objetivos de la gente de cada unidad de negocios de la organización con los de los accionistas” explica Menmuir.

Esto es así debido a que el uso de estas herramientas de management basadas en la creación de valor generalmente han llevado a mejoras específicas como: mayor alineamiento entre los intereses de accionistas y ejecutivos, extensión de los sistemas de incentivos a los niveles más bajos de la organización, y actuación de los miembros del directorio como auténticos representantes de los inversores a la hora de fijar los objetivos estratégicos.

Sin embargo, Menmuir advierte que, a pesar de las mejoras en los sistemas de gestión, no hay evidencias de que las empresas que han venido aplicando, en el ámbito de la gestión, la teoría de la creación de valor hayan tenido mejor performance que el resto.

Tres variables

Stegmann afirma que la creación de valor en una empresa se relaciona con tres factores: el tipo de negocio, la situación competitiva en que se encuentra y el modelo de gestión.

En el primero de los casos, siguiendo la clasificación que hace Alvin Toffler, hay tres tipos de negocios: los agrícolas, de muy baja creación de valor; los industriales que están en una situación intermedia; y los de conocimiento, que tienen una capacidad muy alta de creación de valor. “De alguna forma, el primer planteo que uno debería hacerse es en cuál de estos negocios estamos y, de acuerdo con eso, saber que desde un comienzo el perfil de creación de valor será completamente diferente”, advierte Stegmann.

En cuanto a la situación competitiva, “hay una relación directa demostrada entre MVA y poder de monopolio para un sector de negocios. Una empresa como Microsoft ha tenido una excepcional capacidad para crear valor porque unió, a su condición de compañía de conocimiento, un poder monopólico”, señala Stegmann.

La visión moderna de la estrategia competitiva es que los negocios buscan reducir la intensidad de la competencia mediante acciones que le den a cada empresa mayor poder de monopolio. Esto significa lograr que los clientes perciban a la empresa como única, a través de elementos como calidad, productos, publicidad.

No obstante, también existe un segundo mecanismo para reducir esa intensidad competitiva que es la concentración, a través de adquisiciones de empresas y de alianzas.

“Aquellos negocios que no logran concentrarse, como las automotrices o las aerolíneas, tienen serias dificultades a la hora de crear valor. En nuestro país, estos fenómenos se van produciendo pero con cierta demora”, explica Stegmann.

Finalmente, la tercera variable para la creación de valor se refiere al modo en que la empresa organiza sus procesos internos para generar activos intangibles que no figuran en el balance, pero que generan valor: establecimiento de una relación duradera con los clientes, capacitación y motivación de los recursos humanos, calidad de los procesos y habilidad para crecer e innovar.

“Para desarrollarlos, las empresas deben transformar su gestión interna
y asimilarla lo máximo posible a la de un ser humano, que es capaz de
conocer, analizar, planificar, aprender, motivarse y potenciarse. Es lo que
hoy se llama gestión del conocimiento. Las empresas modernas que pretenden
transformarse en e-companies deben necesariamente incorporar, como columna
vertebral, una gestión interna basada en el conocimiento” concluye Stegmann.

	“Las empresas que destruyen valor“. MERCADO, septiembre de 1999. Basado en la investigación de McKinsey. Oriol Amat. EVA: Valor Económico Agregado. Grupo Editorial Norma. Bennett Stewart. “What is EVA”. Home page de Stern Stewart. http://www.sternstewart.com/evaabout/whatis.shtml Bruce Hanson. “Qué es el Valor Agregado Económico”. Home page de Intermanagers. http://www.intermanagers.com/index00.html “20 claves para entender el EVA”. Universo Económico. Junio de 1999. Ingresar cliqueando en Difusión; Universo Económico; números anteriores; N° 47. http://test.cpcecf.org.ar/ “El EVA. ¿Crea valor nuestra empresa?” Asociación Española de Financieros y Tesoreros de Empresa. http://www.asset.es/asset/revis184.htm